編者按/一方面是企業(yè)IPO審核趨嚴(yán)，審核通過(guò)率大幅下降；另一方面則是企業(yè)對(duì)借殼上市的熱衷，不少企業(yè)為了規(guī)避更為嚴(yán)格的監(jiān)管同時(shí)加快上市步伐而取道借殼。公開數(shù)據(jù)顯示：新一屆發(fā)審委已審核73家企業(yè)(包括二次上會(huì)企業(yè))的IPO申請(qǐng)，通過(guò)率為60.27%，低于今年前10個(gè)月IPO審核80%的通過(guò)率。就在2017年11月29日，3家企業(yè)首發(fā)申請(qǐng)上會(huì)“零通過(guò)”。
12月7日，證監(jiān)會(huì)發(fā)行監(jiān)管部公布了兩則發(fā)行監(jiān)管問(wèn)答，明確了首發(fā)企業(yè)預(yù)先披露的時(shí)間點(diǎn)和中介機(jī)構(gòu)的履職事項(xiàng)，就首次公開發(fā)行股票申請(qǐng)的反饋回復(fù)時(shí)間、中止審查、恢復(fù)審查、終止審查等有關(guān)事項(xiàng)作出明確規(guī)定，其中包括IPO中止審查的八種情形。新規(guī)被業(yè)內(nèi)視為嚴(yán)把入口關(guān)，緊盯IPO“深層問(wèn)題”的信號(hào)。
顯然，在這樣的政策背景之下，借殼上市必將迎來(lái)新的高潮。公開數(shù)據(jù)顯示企業(yè)上市解決之道，就在11月和12月借殼上市的企業(yè)多達(dá)數(shù)十家，以360借殼江南嘉捷(601313.SH)回歸A股為起點(diǎn)，閩系房企福晟集團(tuán)透過(guò)反向收購(gòu)借殼佑威國(guó)際在香港成功上市。
不過(guò)，企業(yè)借殼上市也并非是一馬平川，12月5日，奧瑞德72億元并購(gòu)案“巧避”借殼紅線一事遭證監(jiān)會(huì)問(wèn)詢，而在此之前，上市公司實(shí)際控制人左洪波先期入股標(biāo)的公司合肥瑞成，被看作是規(guī)避借殼前后上市公司實(shí)際控制人不發(fā)生改變進(jìn)而規(guī)避“借殼”的關(guān)鍵一步。
緊接著，12月7日晚間，證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)發(fā)布的并購(gòu)重組委2017年第69次會(huì)議審核結(jié)果公告顯示，東方市場(chǎng)(000301.SH)發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)未獲證監(jiān)會(huì)審核通過(guò)。這也意味著，國(guó)望高科擬逾127億元借殼東方市場(chǎng)上市的愿景落空。不僅如此，360借殼江南嘉捷回歸A股也仍然面臨不確定因素，其中就包括360披露的42位股東中最終出資人是否會(huì)超過(guò)200人的問(wèn)題。
由此，借殼上市，當(dāng)真是“要說(shuō)愛你不容易”，如何選對(duì)殼，如何把殼的資產(chǎn)出凈，如何最大化股東的利益，同時(shí)又符合監(jiān)管規(guī)則，所有這些，都考驗(yàn)著借殼上市操盤者的智慧。伴隨證監(jiān)會(huì)對(duì)于上市公司重大資產(chǎn)重組監(jiān)管趨嚴(yán)，復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的背后更突顯著當(dāng)事者對(duì)市場(chǎng)、對(duì)政策的敏銳度。
選殼
殼公司的市值越小越好
眾所周知，尋找合適的殼公司是借殼上市中最關(guān)鍵的步驟之一，關(guān)系著借殼上市的最終目的能不能實(shí)現(xiàn)。尤其是2016年9月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了號(hào)稱“史上最嚴(yán)重組新規(guī)”的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，進(jìn)一步增加了選殼的難度。
那么，企業(yè)要借殼上市，需要注意哪些問(wèn)題呢？
大成律師事務(wù)所高級(jí)合伙人段愛群律師就告訴《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者，“殼公司的選擇及交易方式，既要考慮到法律的相關(guān)規(guī)定，還要盡可能地實(shí)現(xiàn)股東的利益最大化，同時(shí)避免不必要的風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>
首先，從法律法規(guī)角度來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板公司是不能借殼的。剛剛上市不滿3年的，也不可能賣殼，因?yàn)樯鲜胁粷M3年，大股東限售股還沒有解禁，不可能實(shí)現(xiàn)借殼背后實(shí)際控制人的變更。當(dāng)然，上市時(shí)間不長(zhǎng)的公司即使經(jīng)營(yíng)不善也仍然有再試試的想法，因?yàn)樯鲜胁灰?，不?huì)輕易放棄。
其次，從監(jiān)管層面來(lái)看，借殼國(guó)有企業(yè)比較困難，因?yàn)樯婕皬?fù)雜的審批流程，加上國(guó)有企業(yè)上市公司的殼往往被地方視為資源而倍加珍視，借殼企業(yè)要取得實(shí)際控制人需要上報(bào)國(guó)資委審核，而這里就有一個(gè)國(guó)資流失的風(fēng)險(xiǎn)，所以通過(guò)審核的難度可想而知。即使審核有望通過(guò)，過(guò)長(zhǎng)的審核周期也往往讓企業(yè)望而卻步。所以，國(guó)有殼對(duì)希望借殼上市的企業(yè)來(lái)說(shuō)不是一個(gè)好的選擇。
除此之外，如果上市公司或其控股股東被處罰，也會(huì)讓殼失去吸引力。舉例來(lái)說(shuō)，2016年，雙象股份(002395.SZ)殼資源將工業(yè)廢渣交給他人處理，后被丟棄于路邊，被無(wú)錫市法院罰款500萬(wàn)元。伴隨企業(yè)環(huán)保責(zé)任的進(jìn)一步強(qiáng)化，很多企業(yè)在環(huán)境方面的協(xié)同能力非常值得關(guān)注，稍有不慎，很可能在企業(yè)借殼的關(guān)鍵環(huán)節(jié)遭遇地雷。
再次，剛做過(guò)增發(fā)或再融資的上市公司，賬上有很豐盈的現(xiàn)金，同時(shí)股本擴(kuò)大，引進(jìn)了很多新的股東，應(yīng)該說(shuō)，這種殼也不適合作為借殼標(biāo)的。當(dāng)然，過(guò)去到處賣殼，各種重組，歷史沿革復(fù)雜的就更不適合做殼。
最后，也是最為關(guān)鍵的一點(diǎn)就是要看殼公司的市值和殼公司的干凈程度。從殼公司的市值來(lái)說(shuō)，殼公司的市值越小越好。因?yàn)闅す臼兄荡?，將大大攤薄被借殼公司股東的權(quán)益。以360借殼江南嘉捷為例，殼公司的市值就只有30億元。
事實(shí)上，在360披露借殼江南嘉捷(601313.SH)之前，有市場(chǎng)分析曾經(jīng)指出，Qihoo 360私有化成本93億美元，回歸A股估值應(yīng)不會(huì)低于900億元(尚不含可能非公開發(fā)行募集配套資金部分)，其借殼對(duì)象的散戶(社會(huì)公眾股)市值應(yīng)不低于100億元，考慮到散戶市值一般不超過(guò)總市值65%(大股東及機(jī)構(gòu)持股一般不低于35%甚至更高)，則被借公司總市值不應(yīng)低于153億元，否則就達(dá)不到“借殼后新公司社會(huì)公眾持股比例高于10%”的上市標(biāo)準(zhǔn)。
這種分析還認(rèn)為，以360安全業(yè)務(wù)1500億元的估值上限計(jì)算，估算奇虎360選擇殼的市值在150億元至257億元之間。
然而，市場(chǎng)預(yù)測(cè)沒有想到的是，在此次重組中，360的估值僅為504億元，不僅低于Qihoo360私有化之時(shí)的價(jià)格，也要低于市場(chǎng)對(duì)其千億估值的預(yù)期。而這樣的估值，裝入市值僅為34億元的江南嘉捷就不會(huì)違背上述標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)，其估值修復(fù)完全可以交給二級(jí)市場(chǎng)來(lái)完成。后續(xù)市場(chǎng)表現(xiàn)也完全證實(shí)了這一點(diǎn)，11月30日，江南嘉捷拉出18連板，360市值達(dá)到了3312億元。
這里面有一個(gè)重要的問(wèn)題，就是被借殼公司股東的利益。以360的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的和議價(jià)能力，如果找一個(gè)大市值公司借殼，很多人會(huì)搭便車，但殼公司的實(shí)際控制人未必會(huì)獲得很大的利益。而事實(shí)上，殼公司股東的利益恰恰關(guān)系到殼的干凈程度。
段愛群律師就告訴記者，“在借殼上市過(guò)程中，借殼一方往往并不需要?dú)す纠锏囊恍┵Y產(chǎn)，希望對(duì)方賣掉，但是對(duì)殼公司來(lái)說(shuō)，賣掉資產(chǎn)，股價(jià)就會(huì)降下來(lái)，買殼的價(jià)格就便宜了，這顯然對(duì)賣殼一方不利。而驅(qū)動(dòng)賣殼一方接受這一條件的前提，一定是方案的策劃者或設(shè)計(jì)者使原來(lái)的出借人也就是殼公司的股東有利益才行?！?/p>
這也恰恰是殼公司的市值越小越好的原因所在，殼公司的市值越小，也就為后面的策劃和設(shè)計(jì)留下了足夠的可供斡旋的空間。
凈殼
如何在收購(gòu)重組過(guò)程中將殼處理干凈
對(duì)于借殼方來(lái)說(shuō)，如果選殼是第一步的話，那么，凈殼則是第二步，而且凈殼與選殼密切相聯(lián)。
楊瑩毅律師表示：“殼是否干凈有兩個(gè)層面的含義，首先是有沒有或有負(fù)債或者風(fēng)險(xiǎn)，其次是能否順利實(shí)現(xiàn)剝離。”
通常而言，殼公司準(zhǔn)備放棄控制權(quán)接受被重組，多是源于自身經(jīng)營(yíng)困難。需要借殼方來(lái)拯救危機(jī)局面。由此，殼公司的或有負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)也是必須要關(guān)注的?！皵[在桌面的問(wèn)題可以在決策前思量代價(jià)和解決方案，就怕交易之前不知道的，明槍易躲暗箭難防就是這個(gè)意思?！?/p>
當(dāng)然，如果或有的負(fù)債或風(fēng)險(xiǎn)借殼方如果有能力處理，最終也能將這個(gè)殼變成一個(gè)無(wú)資產(chǎn)負(fù)債、無(wú)業(yè)務(wù)和無(wú)人員的“凈殼”也未嘗不可。
再來(lái)回顧一下360借殼江南嘉捷的案例，江南嘉捷公告作價(jià) 18.72 億元置出全部資產(chǎn)(全資子公司嘉捷機(jī)電)，其中 90.29% 的股權(quán)作價(jià) 16.90 億元轉(zhuǎn)讓于江南嘉捷實(shí)際控制人或其指定第三方。剩余 9.71% 股權(quán)作價(jià) 1.82 億元，與360 100% 股權(quán)等值部分進(jìn)行置換，擬置入360全部資產(chǎn)合計(jì)作價(jià) 504.16 億元，差額部分 502.35 億元由江南嘉捷發(fā)行股份 63.67 億股(7.89 元 / 股)向360全體股東購(gòu)買。360承諾 2017年~2019 年扣非凈利潤(rùn)分別不低于22 億元、29 億元和 38 億元。交易完成后，360董事長(zhǎng)兼 CEO 周鴻祎將成為上市公司實(shí)際控制人。
重點(diǎn)是，“其中 90.29% 的股權(quán)作價(jià) 16.90 億元轉(zhuǎn)讓于江南嘉捷實(shí)際控制人或其指定第三方。剩余 9.71% 股權(quán)作價(jià) 1.82 億元，與360 100% 股權(quán)等值部分進(jìn)行置換”。這意味著江南嘉捷的全部資產(chǎn)都從上市公司剝離，后續(xù)這個(gè)公司完全是干凈的，與江南嘉捷原先業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)。
由此，不難看出，凈殼是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程，并不是企業(yè)一開始就能找到干凈的殼，而是通過(guò)各種交易的設(shè)計(jì)和安排最終實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)債務(wù)的轉(zhuǎn)移。
楊瑩毅律師就表示，“通常而言負(fù)債在公眾公司比較安全，另外負(fù)債轉(zhuǎn)移在銀行屬于債務(wù)重組，后來(lái)人不愿給前任擦屁股，必須負(fù)債不會(huì)因?yàn)樽儎?dòng)受損才可以。對(duì)于多數(shù)上市公司而言，強(qiáng)大有實(shí)力的母公司是凈殼剝離的前提條件，在實(shí)踐操作中能順利剝離成凈殼都不輕松，如何搞定債權(quán)人要看承債實(shí)力。”
在近日奧瑞德(600666.SH)72億元跨界并購(gòu)合肥瑞成100%股權(quán)一案中，本來(lái)奧瑞德的設(shè)計(jì)堪稱完美，先期入主標(biāo)的資產(chǎn)避免了后期并購(gòu)上市公司股權(quán)帶來(lái)實(shí)際控制人變更而觸發(fā)的“借殼紅線”，但是，由于與標(biāo)的資產(chǎn)股東的爭(zhēng)議，最終這起堪稱完美的并購(gòu)設(shè)計(jì)暴露在了監(jiān)管部門面前，并進(jìn)而遭到證監(jiān)會(huì)的詢問(wèn)。
在該案中，兩個(gè)重大變數(shù)都涉及的殼公司的“干凈”問(wèn)題。也正是這兩個(gè)問(wèn)題，讓上交所關(guān)注到了本次交易的重大不確定。
第一個(gè)變數(shù)是標(biāo)的資產(chǎn)股東的出資方希望參與到交易中來(lái)。在該案中，由于China Wealth、合肥瑞成按照22.59%、77.41%的比例分別持有香港瑞控，通過(guò)香港瑞控持有Ampleon控股，因此，China Wealth與合肥瑞成享有共同出售權(quán)利。然而，近期上交所接到的投訴顯示，China Wealth的LP股東，中國(guó)華融國(guó)際控股一直主張參與本次交易，但從未得到公司明確回復(fù)。若華融國(guó)際堅(jiān)持行使隨售權(quán)，將導(dǎo)致本次交易方案出現(xiàn)重大變更，導(dǎo)致交易的推進(jìn)存在重大不確定性。
第二個(gè)變數(shù)是Ampleon控股存在償貸壓力。這也就是前述所說(shuō)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及誰(shuí)來(lái)“擦屁股”的問(wèn)題。在該案中，Ampleon控股曾與中國(guó)銀行盧森堡分行等3家銀行簽訂金額為6億美元并購(gòu)貸款協(xié)議，截至2017年8月31日，貸款余額尚有3.2億美元。
段愛群律師告訴記者，“借殼上市(重組)有很多種交易模式，兌價(jià)的支付可以是股權(quán)支付，也可以是資產(chǎn)支付，當(dāng)然也可以用現(xiàn)金支付，這都是稅收籌劃方面的問(wèn)題。但更重要的是，重組是一個(gè)愿意借，一個(gè)愿意出借，出借人為了更大的利益邀請(qǐng)有實(shí)質(zhì)性資源的人進(jìn)來(lái)，這里面會(huì)有一個(gè)默契，以及很多交易上的選擇。但是，照顧到更多相關(guān)者的利益，比如債權(quán)方，標(biāo)的資產(chǎn)的相關(guān)股東等都非常重要，這關(guān)系到借殼能否順利實(shí)現(xiàn)?！?/p>
利益
如何讓股東利益最大化
對(duì)于借殼上市的操盤人來(lái)說(shuō)，如何通過(guò)借殼操作實(shí)現(xiàn)股東利益最大化是一個(gè)最核心的問(wèn)題。在眾多的重大重組案例中，有多種操作的模式，但宗旨只有一個(gè)，那就是借殼企業(yè)股東利益最大化。
在“長(zhǎng)城電子”借殼“中電廣通”(600764.SH)一案中，交易者設(shè)計(jì)的模式是“重大資產(chǎn)出售”“發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)”。而在“卓郎智能”借殼“新疆城建”案例中，整個(gè)重組交易包括了資產(chǎn)置換、置出資產(chǎn)承接及股份轉(zhuǎn)讓、發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)三部分。
在后一個(gè)案例中，交易雙方還約定，“上述資產(chǎn)置換、置出資產(chǎn)承接及股份轉(zhuǎn)讓、發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)互為條件，其中任何一項(xiàng)不生效或因故無(wú)法實(shí)施的，其他兩項(xiàng)也不生效或不予實(shí)施。”由此不難看出，雙方對(duì)交易風(fēng)險(xiǎn)的控制。
在360借殼江南嘉捷披露的重組草案中，本次重組也包括重大資產(chǎn)出售、重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)兩大部分。其中，擬置入資產(chǎn)504.16億元，為上市公司2016年末資產(chǎn)總額28.18億元的1789.27%。重組后，上市公司實(shí)控人由金志峰、金祖銘變?yōu)橹茗櫟t。
在這些案例中，不管是從上市公司的母公司角度切入，還是從上市公司子公司角度裝入資產(chǎn)，模式選擇的唯一前提就是股東利益的最大化。
段愛群律師告訴記者，“稅收籌劃往往是企業(yè)借殼過(guò)程考慮的一個(gè)非常重要的問(wèn)題，因?yàn)檫@關(guān)系到企業(yè)需要繳納的動(dòng)輒幾百萬(wàn)甚至數(shù)千萬(wàn)的稅收。一般來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)交易所引發(fā)的現(xiàn)金收購(gòu)?fù)鶗?huì)涉及到企業(yè)所得稅的問(wèn)題，同時(shí)還要繳納相關(guān)的營(yíng)業(yè)稅和增值稅，而承債式的整體并購(gòu)所進(jìn)行的產(chǎn)權(quán)交易行為雖然可以避免繳納企業(yè)所得稅，但是承擔(dān)大量不必要的債務(wù)對(duì)企業(yè)后續(xù)發(fā)展不利。所以，在實(shí)踐中，企業(yè)往往會(huì)置出沒用的資產(chǎn)，然后進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓或發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)，由此可以大大節(jié)省企業(yè)在交易過(guò)程中的稅務(wù)負(fù)擔(dān)?！?/p>
值得注意的是，伴隨重組新規(guī)出臺(tái)后借殼過(guò)程中利益輸送與安排空間的減少，可能會(huì)增大直接殼費(fèi)與重組成本，這將進(jìn)一步引發(fā)交易雙方對(duì)模式設(shè)計(jì)及稅收籌劃的敏感度，以最大限度降低重組成本。
此外，殼公司如果不是“凈殼”，其原有不良及“有毒資產(chǎn)”影響很可能為借殼企業(yè)埋下地雷。即便殼公司被處理為“凈殼”企業(yè)上市解決之道，仍然可能受其或有負(fù)債等的影響而受到損失。為此，借殼過(guò)程中的各項(xiàng)前置條件的設(shè)計(jì)就顯得特別重要。
觀察
借殼上市監(jiān)管趨嚴(yán)
近日，國(guó)望高科擬逾127億元借殼東方市場(chǎng)上市未獲證監(jiān)會(huì)通過(guò)引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。其中，一個(gè)非常重要的原因就是本次交易標(biāo)的資產(chǎn)在報(bào)告期內(nèi)經(jīng)營(yíng)模式發(fā)生重大變化，且交易前后存在大量關(guān)聯(lián)交易，不符合《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第三十七條和《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第四十三條相關(guān)規(guī)定。
這透露了一個(gè)非常重要的信號(hào)，那就是借殼上市監(jiān)管將越來(lái)越嚴(yán)。而事實(shí)上，早在去年9月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》新規(guī)，就已經(jīng)預(yù)示了監(jiān)管趨嚴(yán)時(shí)代的來(lái)臨。
公開數(shù)據(jù)顯示：2016年證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的重組上市項(xiàng)目19單，比2015年下降49%。雖然直到目前，2017年還沒有最終的數(shù)據(jù)出爐，但從證監(jiān)會(huì)反饋的信息來(lái)看，證監(jiān)會(huì)正在從更深層次來(lái)關(guān)注上市公司的重大資產(chǎn)重組行為。
早在今年上半年，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人就指出，“(重組企業(yè))有的突擊打散標(biāo)的資產(chǎn)股權(quán)，有的刻意把大量表決權(quán)委托給他人，還有的通過(guò)定向鎖價(jià)配套融資，來(lái)規(guī)避實(shí)際控制人變更的認(rèn)定，進(jìn)而逃避重組上市監(jiān)管。對(duì)于此類情形，會(huì)依規(guī)認(rèn)定其構(gòu)成重組上市，目前，已有9單此類項(xiàng)目終止了重組?！?/p>
今年9月21日，證監(jiān)會(huì)公告發(fā)布了修訂的《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第26號(hào)——上市公司重大資產(chǎn)重組》，指出“(借殼上市企業(yè)股東)如為合伙企業(yè)，應(yīng)當(dāng)穿透披露至最終出資人，同時(shí)還應(yīng)披露合伙人、最終出資人與參與本次交易的其他有關(guān)主體的關(guān)聯(lián)關(guān)系(如有)”。
這意味著，對(duì)在“穿透”披露標(biāo)準(zhǔn)問(wèn)題上，借殼上市的嚴(yán)格程度已經(jīng)幾乎等同于IPO。
紅塔證券副總裁沈春暉就曾撰文指出，由于監(jiān)管趨嚴(yán)，“監(jiān)管意義上”的借殼上市與“實(shí)質(zhì)意義上”的借殼上市中間的空間已經(jīng)越來(lái)越小。為了規(guī)避監(jiān)管而實(shí)現(xiàn)借殼上市的操作會(huì)越來(lái)越難。
因?yàn)?，一般?lái)說(shuō)，企業(yè)希望借殼上市的實(shí)質(zhì)主要有兩點(diǎn)：一是獲得殼公司(上市公司)的控制權(quán)，另一個(gè)就是將自有資產(chǎn)裝入殼公司(資產(chǎn)置入)。但是，從修訂后的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，監(jiān)管卡住的也正是這兩個(gè)問(wèn)題。《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》就規(guī)定，同時(shí)具備以下兩個(gè)條件構(gòu)成重組上市：其一，上市公司控制權(quán)發(fā)生變更；其二，上市公司新控制人(即收購(gòu)人)注入上市公司的資產(chǎn)達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)(達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)中的其中一條即觸及)。
對(duì)于控制權(quán)的變更，除了《上市公司收購(gòu)管理辦法》在持股數(shù)、表決權(quán)，以及在實(shí)際支配公司董事會(huì)人選等的要求之外，《上市公司重組管理辦法》規(guī)定，只要交易前后可以支配公司重大的財(cái)務(wù)和經(jīng)營(yíng)決策的董事、高級(jí)管理人員發(fā)生變化的仍然構(gòu)成上市公司實(shí)際控制人變更。
同時(shí)，對(duì)于收購(gòu)人(即變更后的控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人)向上市公司注入的資產(chǎn)觸及標(biāo)準(zhǔn)，監(jiān)管規(guī)定了資產(chǎn)注入觸及標(biāo)準(zhǔn)可以分為三個(gè)層次七項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)，達(dá)到其中任何一項(xiàng)即觸及。
其中，第一個(gè)層次包括了五項(xiàng)100%財(cái)務(wù)指標(biāo)，即資產(chǎn)總額、資產(chǎn)凈額、凈利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入、對(duì)價(jià)股份占原股本比例。第二個(gè)層次為導(dǎo)致上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生根本變化的。具體指上市公司向收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人購(gòu)買資產(chǎn)雖未達(dá)到前面五項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)，但可能導(dǎo)致上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生根本變化。在國(guó)望高科擬逾127億元借殼東方市場(chǎng)案未獲得審核通過(guò)，就涉及這方面的原因。
值得注意的是，為避免“類借殼”的漏網(wǎng)之魚，第三個(gè)層次賦予了監(jiān)管部門一個(gè)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性判斷的兜底條款，即證監(jiān)會(huì)認(rèn)定可能導(dǎo)致上市發(fā)生根本變化的，也將觸及借殼重組的監(jiān)管紅線。
除了對(duì)借殼行為的嚴(yán)格認(rèn)定，在監(jiān)管措施上，借殼上市不允許募集配套資金，這意味著此前獲得配套融資認(rèn)購(gòu)資格的主體通過(guò)非公開發(fā)行的定價(jià)機(jī)制獲得的巨大利益空間不再可行。
沈春暉就表示，“這不僅使得借殼的同時(shí)讓殼公司獲得融資不再可能，也斬?cái)嗔艘粭l可能伴隨利益輸送的鏈條?！?/p>
此外，對(duì)鎖定期的規(guī)定也在一定程度上防止了借殼者借機(jī)炒作的動(dòng)力。根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》(2006年)的規(guī)定，構(gòu)成重組上市的交易，上市公司原控股股東、原實(shí)際控制人及其控制的關(guān)聯(lián)人，以及在交易過(guò)程中從該等主體直接或間接受讓該上市公司股份的特定對(duì)象應(yīng)當(dāng)公開承諾，在本次交易完成后36個(gè)月內(nèi)不轉(zhuǎn)讓其在該上市公司中擁有權(quán)益的股份。
同時(shí)，除收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人以外的特定對(duì)象應(yīng)當(dāng)公開承諾，其以資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)而取得的上市公司股份自股份發(fā)行結(jié)束之日起24個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。
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